中國在2022年經濟成長速度放緩已經不再是個秘密。在今年全國人民代表大會上，中國政府將2022年的經濟成長目標定在5.5%，低於2021年的6%，儘管如此，分析師仍然對於能否達成該目標持保留態度，並將之視為具有挑戰性的目標。2021年，中國政府針對房地產產業進行去槓桿化措施，該項措施至今仍然持續對該產業及更廣泛的經濟層面造成壓力。另一方面，儘管依舊強勁的出口需求意味著製造業投資仍舊相對穩健，但固定資產投資已然放緩，同時中國針對Covid-19的清零政策已經對於國內人員流動以及消費力道造成衝擊。
受惠於寬鬆的貨幣及財政政策，加上中國政府針對房地產產業祭出多項補助，例如降低中小城市的頭期款比例及放寬預售款項的監管，我們預期中國經濟今年將呈L型復甦。由於即將召開的中國共產黨第20次全國代表大會將選出未來五年的中國新領導團隊，維持經濟狀況穩定將是今年的關鍵目標。
中國的「動態清零」政策仍然是阻礙中國生產及消費的關鍵因素，因此我們認為任何政策的鬆綁均會帶來令人出乎意料的經濟成長。中國國家衛生健康委員會在3月15日公佈《新型冠狀病毒肺炎診療方案（第九版）》，該方案釋出了中國當局有可能放寬政策監管的訊號，若中國經濟回歸正常化階段且重新對外開放經濟體，不僅能夠刺激經濟活動，也能夠帶來提振市場情緒的效果。
中國的新成長重點
中國正致力於擺脫過去主要依賴信用擴張及基礎建設支出的經濟成長模式，相反的，中國當局希望逐漸由科技創新、新興產業、強勁的消費表現，以及更重視環境、社會及公司治理﹙ESG﹚等因素來推動經濟成長。地緣政治不斷升溫造成的緊張局勢也可能刺激中國更重視能源安全、技術自主的雙循環，如圖1所示，這些變動需要經歷時間來驗證，並將在短期至中期拖累經濟成長表現，但預計長期將帶更高品質且持續的經濟成長。
圖1：中國未來五年的主要經濟重點
資料來源：瀚亞投信，2022年2月
中國在過去以世界工廠著稱，利用龐大的勞動力生產廉價商品。為了增加供應鏈的彈性，中國近年來致力於推動核心技術、設備及原物料上的突破，進而實現以國產替代進口的訴求。相較於許多已開發國家，中國可能掌握更先進的技術，同時享有更廉價且優質的勞動力。因此，隨著全球供應鏈演變，中國獨特的優勢在當今局勢下仍應處於有利的位置。
另一方面，有鑑於中國將實現碳中和的目標訂於2060年，近年來中國對綠色能源的投資持續增加，並預期將維持在高點。如圖2所示，由於俄羅斯與烏克蘭近期爆發衝突導致油價大幅上升，可能將加速太陽能及風力發電等可再生能源的投資。
圖2：綠色能源投資（人民幣十億元）
資料來源：瀚亞投信，HSBC，截至2021年12月。任何預測皆不一定代表未來或有可能的績效表現。
新的重點與新的投資機會
我們在有助於推動中國高度成長的產業中發現投資機會。舉例來說，共同富裕政策將擴大中產階級規模並縮小貧富差距，進而帶動消費支出，這暗示了運動服飾、化妝品及免稅品等消費性產業將出現許多潛在的投資機會，而在這些產業中，我們尤其看好在通路、品牌及產品品質方面領先的中國國內領導品牌。除此之外，由於中國只有不到10%人口擁有護照，因此我們認為旅遊業及飯店業存在巨大的投資機會。然而，儘管我們看好中國長期的消費成長表現，但中國當局過早對房地產及互聯網產業實施監管審查所產生的負面外溢效果，在近期可能會打擊民眾消費意願。
在乾淨能源產業方面，我們看好在國內市場已經佔據主導地位且具備進軍全球市場潛力的公司。隨著中國持續發展「數位化」，數據量暴增將有利於雲端運算公司；另一方面，由於中國鼓勵創新及增加研發費用，我們也看好那些將受惠於以「國產替代進口」政策的中國軟硬體公司。
在金融業方面，中國金融業亦有望受惠於消費增加及創造財富的需求帶來的結構性成長。共同富裕政策擴大中國中產階級的規模及財富，進而反過來推動較高利潤的消費性貸款、財富管理服務及保險產品的需求。
由於監管不利因素及中國消費表現在近期放緩，中國互聯網產業表現欠佳。隨著該產業成長且對經濟及社會的重要性日益增加，相關公司將需要完善治理框架，替未來創造可持續向上發展的空間。儘管市場可能擔憂大型互聯網公司的網路效應及對消費者數據的存取／控制能力，但這些公司在推動創新及提高生產力方面仍然具有重要的地位，因此中國雖然在2022年可能設立更多法規，但監管最嚴格的情況可能已經過去。這樣的時空背景能夠為投資人帶來機會，投資人有望挑選商業模式健全且過去具備出色執行能力的創新互聯網公司進行長期投資。
同時，中國股市的評價水準看來頗具吸引力。如圖3所示。
圖3：市佔率評價水準 - 2022年預測﹙倍﹚
資料來源：瀚亞投信（新加坡）。資料截自彭博MSCI指數（美國標普500指數除外），2022年2月8日。請注意，使用這類指數作為相對應的資產或產業過去績效表現的簡化表達方式是有所限制的。本投影片所呈現的歷史績效或預測也不應被視為未來績效表現的指引，或任何未來績效表現的簡化表達方式。
政策推動中國A股的市場表現
中國A股市場一直以來都是一個受政策推動的市場。研究結果顯示，中國A股與中國政策的相關性高達0.46，而與中國境外市場的相關性則是較低的0.241。因此，在政府的政策幫助下，除了上述提及的綠能及消費產業的投資機會外，我們也看到投資於先進製造業（資訊科技、工業、原物料）國內龍頭企業的投資機會。A股市場的原物料、醫療、工業、必需品消費及資訊科技產業的佔比較高，同時整體市場效率低落，有利於投資人在選股時有很大的空間能夠提高超額報酬。
長期而言，A股市場在MSCI新興市場指數中的佔比逐漸上升，預計將提高外資對於A股市場的投資，但隨著房地產市場景氣趨緩，我們也發現國內投資人對於房地產市場更感興趣。中國家庭目前僅將約32%資產配置於金融資產，而美國及日本家庭的資產配置比例分別為71%及63%。在資產配置方面，直接持有股份的金額佔中國家庭的金融資產比例不到10%，其中大部分資產（66%）仍然是現金及存款，這個數字即使與巴西（22%）及智利（13%）等其他新興市場國家相比仍然偏高。如圖4所示，隨著中國未來逐步完善社會保障體系，中國家庭應會提升對於股票及其他投資的資產配置比重。
圖4：2018年跨國金融資產持倉結構
資料來源：瀚亞投信，中金策略研究，截至2021年12月
在撰寫本文之時，中國A股市場的預估本益比約10.2倍，低於10.5倍的歷史平均水準，並來到接近新冠疫情引發股市下跌時的9倍。
並非單向投機；需要主動選股
我們認為目前具有吸引力的中國股票評價水準及市場情緒低迷的中國股市，皆為長期投資及採取逆向投資策略的投資人帶來具有吸引力的進場時機。
近年來，中國股市的波動反映出投資中國並非單向投機的表現。儘管部分產業的表現取決於層面更廣泛的總經循環週期，但其他產業可能有其各自的特定週期。投資的關鍵在於必須積極辨識出處於上升週期的產業，並根據競爭優勢、財務實力及治理框架，靈活的選擇優質企業。唯有如此，投資人才能夠在中國新的成長趨勢中處於有利位置。
這是一系列共八篇的文章中的第二篇，文章探討投資人可採取的不同投資策略，以抓住亞洲正在興起的投資機會。