戰術性部署新興市場債券

新冠肺炎疫情在3月份廣泛蔓延,導致資金大舉流出新興市場債券,但其後資金已再度流入。然而,這股反彈力度只屬溫和,反映新興市場仍面對挑戰。不過,這個領域不乏投資機會,我們將主動發掘優質債券,透過不同方法取得吸引的孳息。

新冠肺炎及全球前景不明朗,加劇了新興市場所面對的挑戰。疫情前,新興市場已經出現增長停滯及槓桿上升的問題。具吸引力的「高增長主題」不再是投資新興市場的理據。取而代之的是,我們必須從另一個角度審視區內市場,以決定每個市場的優點和弱點。

為紓緩新冠肺炎對當地經濟的影響,各國央行推出流動性扶助措施,有助穩定新興市場。流入新興市場債券的資金回升情況優於新興市場股票(見圖1),這情況不難理解,因為在當前的不確定時期,投資者偏好追求最高回報,同時盡量降低風險。此外,這亦反映投資者對新興市場機會的認同。

每個新興市場都擁有獨特的經濟情況及政策。在這種多元化特性下,投資者只要準確預測不同經濟週期,並作出相應配置,便有機會獲得可觀回報。再者,與不少已發展市場比較,新興市場債市的成熟程度和效率較低,市場對其研究亦不足。因此,資產錯誤定價的機會較高,從而帶來不少投資機遇。

圖1:流入新興市場的外國資金
go-tactical-with-em-debt-1

資料來源:Haver、IIF

市場規模持續擴大,但指數代表性不足

新興市場債券的規模持續增長,企業發行人是主要的推動力。根據預測,新興市場固定收益市場的總值將在2025年增至45萬億美元,佔全球固定收益市場的29%。在新興市場的發展需求下,這個市場蘊藏龐大的增長潛力。具體來說,在2019年,已發展市場的已發行債券佔國內生產總值的171%,而新興市場的相關比例只有85%。

在新興市場之內,企業債券佔債券總額的56%,當地貨幣債券的比例高達82%。至於地區方面,亞洲(日本除外)債券佔發行量的70%,當中主要來自中國,佔52%。大部份中國債券以當地貨幣計價,並由企業發行。

雖然新興市場的規模有所擴大,但指數代表性仍然不足,因而局限了投資於這些信貸的機會。目前為止,強勢貨幣政府債券的指數代表性最佳,達到84%,而當地貨幣企業債券的指數代表性最弱,只有11%。與強勢貨幣比較,當地貨幣交易便利程度較低,加上投資者參與本土市場的程度不足,均成為重要的投資障礙。

為何不只投資於亞洲債券市場?

投資於新興市場確實面對一定的挑戰,因為相關地區的管治架構較弱,容易出現違約情況,而新冠肺炎使情況更加複雜。由於亞洲佔新興市場債券發行的主要部份,我們不難理解為何投資者希望單純投資於亞洲債券市場。這種偏好亦可能源於亞洲經濟體的經濟情況較佳。

不過,新冠肺炎令部份亞洲市場承受重壓,可能導致主權評級下調。事實上,已有一些市場被列入負面觀察名單。

此外,投資於整個新興市場能夠透過多元化投資而享有具吸引力的回報,同時無需承擔重大的風險或過度集中於單一市場。這是由於亞洲現時約佔摩根大通新興市場企業債券指數的50%,中國的權重更由2012年的10%增至25%。因此,如果投資者選擇透過摩根大通亞洲信貸指數以單純投資於亞洲企業債券,將會高度集中於單一市場;中國現時佔摩根大通亞洲信貸指數的52.3%權重。

圖2:新興市場債券的地區分佈
go-tactical-with-em-debt-2

資料來源:Ashmore、國際結算銀行、國際貨幣基金組織,數據截至2019年12月

圖3:新興市場信貸的指數代表性仍然不足

go-tactical-with-em-debt-3

資料來源:Ashmore、國際結算銀行、國際貨幣基金組織,數據截至2019年12月。新興市場當地貨幣企業債券指數以洲際交易所美銀美林指數為代表;新興市場強勢貨幣企業債券指數以摩根大通新興市場企業債券多元化指數為代表;新興市場當地貨幣政府債券指數以摩根大通全球新興市場政府債券多元化指數為代表,而新興市場強勢貨幣政府債券指數以摩根大通全球新興市場債券多元化指數為代表。

從回報的角度來看,不投資於整體新興市場的機會成本將更明顯。在2004年至2019年間,新興市場企業債券的年度化回報為6.5%,而亞洲企業債券的回報則為6.2%。若以累計回報計算,兩者的表現差距更明顯:新興市場企業債券在期內的累計回報為174.3%,亞洲企業債券則為133.8%。

此外,投資於新興市場債券有助投資者把握貨幣走勢、利率走勢及信貸息差而獲利。利率及外匯是影響當地貨幣債券的重要因素,而信貸息差則對強勢貨幣債券的影響較大。因此,以當地貨幣和強勢貨幣計價的同類債券之間的息差將隨著時間而改變,帶來賺取息差收益的機會(見圖5)。簡單來說,新興市場信貸的戰術性配置有助提升投資組合的風險調整後回報。

 

主動管理,配合穩健的信貸研究

由於投資者對新興市場的研究普遍不足,基準指數的代表性亦偏低,因此適合採取主動管理方針。相對於根據基準指數權重來配置的投資組合,主動型投資經理可以透過調整優秀與轉弱的債券權重達到增值效果。

基本因素研究有助發掘優秀的投資機會,作為亞洲最大的固定收益團隊之一,並於11個亞洲市場擁有強大據點,讓我們的團隊可以隨時實地掌握市場資訊。該團隊由投資專業人員及專責的研究分析師組成,我們的研究團隊在近年增聘經驗豐富的人員,以加強對新興市場的研究。隨著亞洲及中國在新興市場佔重大比重,我們可以借助投資團隊對亞洲的專長和洞見來尋找投資機會。

圖4:歷年的總回報(2009年至2019年)
go-tactical-with-em-debt-4

資料來源:摩根大通,截至2019年12月。新興市場企業債券以新興市場企業債券指數量度,亞洲企業債券以摩根大通亞洲信貸指數量度

圖5:同一發行人以馬來西亞林吉特及美元發行的同類債券之間的息差

go-tactical-with-em-debt-5

資料來源:彭博通訊社,2020年10月30日

一直以來,我們奉行嚴謹的信貸研究程序,著重專有研究和內部信貸評級,是我們回報主要來源。「由上而下」的方針有助我們分析整體全球新興市場債市的前景,確定新興市場利率、信貸市場及貨幣的公平價值,同時以個別發行人的「由下而上」分析作為輔助工具。

根據這些分析,我們將為未評級債券和被外部評級機構評級為BBB +及以下的債券進行內部信貸評級。內部信貸評級可以反映發行人的信貸素質,我們以這個專有評級作為優先參考,然後才會考慮其他外部評級機構的信貸評級。內部信貸評級有系統地為未評級的發行人,以及信貸基本因素較弱但未必是不良投資的發行人進行適當的內部信貸風險評估。

從我們新興市場和亞洲策略的偏低違約率可見,我們的內部模型表現穩健可靠。簡單來說,我們的內部信貸研究有助投資團隊識別具價值的投資機會,為客戶創造長期回報潛力。

 
 

1International Institute for Strategic Studies (IISS). COVID-19: Global trade and supply chains after the pandemic. August 2020.

This document is produced by Eastspring Investments (Singapore) Limited and issued in:

Singapore and Australia (for wholesale clients only) by Eastspring Investments (Singapore) Limited (UEN: 199407631H), which is incorporated in Singapore, is exempt from the requirement to hold an Australian financial services licence and is licensed and regulated by the Monetary Authority of Singapore under Singapore laws which differ from Australian laws.

Hong Kong by Eastspring Investments (Hong Kong) Limited and has not been reviewed by the Securities and Futures Commission of Hong Kong.

Indonesia by PT Eastspring Investments Indonesia, an investment manager that is licensed, registered and supervised by the Indonesia Financial Services Authority (OJK).

Malaysia by Eastspring Investments Berhad (531241-U).

United States of America (for institutional clients only) by Eastspring Investments (Singapore) Limited (UEN: 199407631H), which is incorporated in Singapore and is registered with the U.S Securities and Exchange Commission as a registered investment adviser.

European Economic Area (for professional clients only) and Switzerland (for qualified investors only) by Eastspring Investments (Luxembourg) S.A., 26, Boulevard Royal, 2449 Luxembourg, Grand-Duchy of Luxembourg, registered with the Registre de Commerce et des Sociétés (Luxembourg), Register No B 173737.

United Kingdom (for professional clients only) by Eastspring Investments (Luxembourg) S.A. - UK Branch, 125 Old Broad Street, London EC2N 1AR.

Chile (for institutional clients only) by Eastspring Investments (Singapore) Limited (UEN: 199407631H), which is incorporated in Singapore and is licensed and regulated by the Monetary Authority of Singapore under Singapore laws which differ from Chilean laws.

The afore-mentioned entities are hereinafter collectively referred to as Eastspring Investments.

The views and opinions contained herein are those of the author on this page, and may not necessarily represent views expressed or reflected in other Eastspring Investments’ communications. This document is solely for information purposes and does not have any regard to the specific investment objective, financial situation and/or particular needs of any specific persons who may receive this document. This document is not intended as an offer, a solicitation of offer or a recommendation, to deal in shares of securities or any financial instruments. It may not be published, circulated, reproduced or distributed without the prior written consent of Eastspring Investments. Reliance upon information in this posting is at the sole discretion of the reader. Please consult your own professional adviser before investing.

Investment involves risk. Past performance and the predictions, projections, or forecasts on the economy, securities markets or the economic trends of the markets are not necessarily indicative of the future or likely performance of Eastspring Investments or any of the funds managed by Eastspring Investments.

Information herein is believed to be reliable at time of publication. Data from third party sources may have been used in the preparation of this material and Eastspring Investments has not independently verified, validated or audited such data. Where lawfully permitted, Eastspring Investments does not warrant its completeness or accuracy and is not responsible for error of facts or opinion nor shall be liable for damages arising out of any person’s reliance upon this information. Any opinion or estimate contained in this document may subject to change without notice.

Eastspring Investments (excluding JV companies) companies are ultimately wholly-owned/indirect subsidiaries/associate of Prudential plc of the United Kingdom. Eastspring Investments companies (including JV’s) and Prudential plc are not affiliated in any manner with Prudential Financial, Inc., a company whose principal place of business is in the United States of America.