對收益的渴望，從亞洲高收債開始!

美國聯準會2019年1月時表態，預期未來經濟成長將處於停滯狀態，其資產負債表將保持靈活性。為了迎接成長放緩，聯準會暫緩升息的動作，為全球央行暫緩升息甚至降息，開了先例。

鑒於有限的升息幅度及和緩的通膨跡象，投資人正重新尋找新的收益率來源。亞洲高收債收益率平均接近9％，正受到投資人的更多關注。在此同時，亞洲和中國的信貸利差面臨自2013年以來最大幅度的走擴，對挑剔的投資人而言，機會正在浮現。

圖1.亞洲及中國高收益債利差走擴至2013年以來最大²

根據最近一項調查顯示，56%的機構投資者認為高收益債的利差擴大，比重高於一個月前的50％。就目前的水平來說，亞洲高收益債利差走擴多於美國、拉丁美洲、新興歐洲以及其過去5年平均。就供應面而言，亞洲高收益債的新券發行量預計將低於2018年的水準，這對於信用利差而言也相當正面。

由於中國與香港占亞洲高收益債券市場的60％以上，中國房地產業更是占亞洲高收益債指數32％，投資人必須正視這個麻煩且困難的問題。

中國經濟於2018年放緩，主要是因為受到政府去槓桿化政策的影響，壓抑了中國資產發展，包括房地產開發商的債券。由於再融資環境更加困難，2018年中國債券發行人的幾次違約，也影響了投資人情緒。

另一方面，中國政府採取了幾項措施讓貨幣及財政政策更能支撐經濟。在2018年，中國人民銀行前後降低了人民幣準備金率共四次。所謂的準備金率就是商業銀行和存款金融機構，必須繳存中央銀行法定準備金占其存款總額的比率。今年1月，中國人民銀行又降低了一次人民幣準備金率，更表示大約會有1,170億美金將流入中國的銀行系統中。

除了降低人民幣準備金率外，中國政府更透過了中期借貸，便利挹注現金進入市場，加快了基礎建設的開銷，並核准降低個人所得稅。上述這些舉措，不外乎是為了穩定其日漸趨緩的經濟發展。

2018年亞洲高收益的總體違約率是2.54%，比去年高了1%。雖然說我們不能完全斷定未來會不會有更多來自中國高收益債的違約，畢竟中國的財政狀況仍十分棘手，但我們預期不會看到系統性違約。重要的大型公司仍然有能力解決即將到期的債務，而系統性的違約最多只會出現在特定部分的小型公司。

雖然市場大多預期中國高收益債的違約率將會上升，惟應該不至於導致過度的市場負面影響，但違約事件的確反映了信用選擇在亞洲高收益市場的重要性。

我們對於中國未來的房市持正面看法，即使1月份中國主要建商的合約銷售比去年同期減少了13%。造成此現象的原因是高房價和建商對於一、二線城市的信心遠大於其他三線城市。不過，降低房貸利率的政策則讓投資人的信心回復了一點，未來中國政府還有可能端出延遲繳交房屋稅的政策來激勵投資人。 長期而言，中國的房市相當依賴政府政策，我們相信中國政府會持續支持房市以鞏固整體經濟。另外從評價面來看，儘管去年12月份一度回升，中國高收益房產債券價格仍是相當便宜，其價差也高於長期平均。

圖2.中國高收益房地產債券的價值十分吸引人⁵

儘管2019到2020年間，將有約當350億美金的中國房產債券到期，但我們相信，大部分的發行人都有能力償還這些債券，尤其是那些在國內評比為AAA且國外評比為B的債券。這些債券發行人大多擁有一定規模的有形資產，例如土地、開發案等，而這些都可以當成貸款的抵押品。我們也觀察到，這波緊縮財政的正面影響，使更多中國企業的財政更有紀律且土地開發趨緩。

亞洲/中國高收益的高利差，反映出前陣子諸多壞消息對於價格的影響，我們仍不能忽略未來因為貿易戰升溫而造成的波動。因此須採取更靈活的配置，在有必要的時候轉換至防守位置。

至於現在，中國房地產仍然是主要看好的部分。在中國高收益債市，我們相信中國房地產獲利能力會比工業來的好，因為相對容易得到政府金援。

除了中國以外，我們推薦印尼高收益債，特別是在鋼鐵與房地產兩產業。2018年，因為印尼盧比表現較弱，且大部分的借貸及收益都是以美元計價，但特定的鋼鐵業債仍被搶購一空。儘管市場並不看好，我們反而看到房地產的機會，相信許多公司都能透過資產變賣來達到申請貸款的金額。

對於期待收益的投資人來說，高收益、潛在資金、以及貨幣升值的組合，都能夠加強整體亞洲高收益的獲利能力。